腾讯股价连续下挫的原因错综复杂,这迫使它又站在了一个新的十字路口,只是这一次更为被动。在这个关键节点,腾讯几位重要股东如何博弈,背后有什么样的故事,以及当下腾讯呈现出的状态,都值得再次审视。

“又买了一点,虽然不知道到底发生了什么。”


(资料图片仅供参考)

10月25日凌晨,腾讯超级“铁粉”段永平再次发文,这是他年内第六次公开表示加仓腾讯。

这是充满挑战的一年,10月24日11.43%的大跌后,腾讯今年以来已经下跌了53.28%(截至10月25日),当前206港元/股左右的价格,已经回到2017年的水平了。

“以为是985,结果已经211了”,可以视为近期网友对腾讯股价5年来创新低的经典评论,揶揄中饱含投资者的心酸和腾讯的无奈。

然而,作为港股中市值最高的上市公司,即便是今日大跌之后,腾讯控股总市值依然达到1.98万亿港元(约合人民币1.8万亿港元),放眼A股也是仅次于茅台。

腾讯股价连续下挫的原因错综复杂,这迫使它又站在了一个新的十字路口,只是这一次更为被动。

在这个关键节点,腾讯几位重要股东如何博弈,背后有什么样的故事,以及当下腾讯呈现出的状态,都值得再次审视。

大股东卖卖卖,腾讯自己买买买

翻开腾讯的年报,其第一大股东MIH TC是由南非报业集团Naspers全资子公司Prosus所控制,而Naspers和Prosus之间既是母子公司关系,也互相持股,可以简单理解为MIH TC背后就是南非报业集团Naspers。

自2022年6月27日宣布减持以来,大股东南非报业集团Naspers陆续减持腾讯股份,成为腾讯近几个月股价下跌的重要原因之一,而这位来自南非的大股东和腾讯之间其实有着一段颇为长远的渊源。

1998年,马化腾和他的四位合伙人一起凑了50万元创立腾讯,1999年腾讯的QQ用户达到100万,但账上却只剩下1万多元现金,腾讯急需找到新的投资人注资。

这时候的马化腾托关系联系到李嘉诚,李嘉诚的儿子李泽楷旗下的盈科,和当时一起考察项目的IDG分别投了110万美元,各占腾讯20%的股份。

随着QQ用户数迅速增长至2000年的千万级别,腾讯的资金也在添置服务器过程中快速消耗,盈利似乎更加遥远,于是腾讯再次开始寻求资金,但先后被搜狐、新浪、雅虎中国、金蝶和联想等公司拒绝。

此时,一位中文名为“网大为”(寓意互联网大有可为)的外国人,作为南非报业集团Naspers在中国的唯一员工,来到了腾讯的办公室,在此之前,他已惊叹于中国每个城市的网吧桌面都挂着QQ图标,接触的几位中国公司总经理名片上也都印着QQ号码。

就这样,看好腾讯的Naspers陆续从李泽楷的盈科、IDG及马化腾创业团队手中,以合计3200万美元获得了腾讯控股46%的股权,一跃成为第一大股东,而包括马化腾在内的创业团队,则通过投票权和分红权分离,保住了自己对公司的实际控制权。

漫长的岁月里,Naspers始终扮演着一位善意投资人的角色,和腾讯控股之间各自安好。不过,Naspers和子公司Prosus两家公司的经营情况其实并不理想。

目前Naspers的主营业务还包括电子媒体、印刷媒体和企业服务,Prosus的主要业务则是投资国际互联网资产,二者分别在南非的约翰内斯堡股市和荷兰阿姆斯特丹上市,其中Naspers因为庞大体量还是南非股市上非常重要的一支成分股。

2022财年,Naspers和Prosus两家公司的绝大部分利润都是依靠腾讯的派息,最核心的资产也是持有的腾讯股票。

也正是因为这样,两家公司的市值相比于公司资产价值均出现了严重的“净资产倒挂”,简单理解就是市值远低于净资产,有股东认为既然股价无法真实反映腾讯持仓价值,就应该卖掉腾讯股票变现或者回购自身股票。

于是2018年和2021年,Naspers对腾讯进行过两次减持,分别按大约405港元/股和595港元/股的价格,减持了1.9亿股和1.92亿股,合计套现1910亿港元,且Naspers在这两次减持后均表示,至少未来三年内不会进一步出售股份。

在2018年中国 (深圳)IT领袖峰会上,马化腾还公开表示,“大股东Naspers坚守了十多年,前几天才卖了一点点”。当时显然没人料到,善意的大股东第三次减持来得如此仓促。

除了减持套现,Naspers还从腾讯每年的派息分红中获得不菲的收入——2007年至2021年,Naspers从腾讯获得的股息从1亿港元增至44亿港元,近15年合计获得252亿港元。

与此同时,腾讯还在2021年末以京东股份向股东派发特别中期股息,之后Naspers公告称,获得1.32亿股京东股份,约占京东4%股权,且已在2022年6月24日完成出售,实现收益约36.7亿美元。

经过上市摊薄以及2018年、2021年和近期减持,南非报业集团Naspers对腾讯持股比例从最初的46%逐步降至当前的27.99%,按照10月24日最新股价206港元/股计算,对应市值仍高达5551亿港元。

加上早期陆续套现的1910亿港元和分红的252亿港元,以及出售京东获得的36.7亿美元(约合港币288亿元),南非报业集团Naspers在腾讯控股身上合计拥有约8000亿港元的财富。

值得一问的是,在南非报业Naspers背后,谁又是最终受益者?

Naspers的股份有两种,分别是N股和A股,N股上市流通,每股对应一票投票权和一份分红权,A股则不上市,每股对应1000票投票权和0.2份分红权。

截至2018年,南非报业集团Naspers第一大股东是南非政府全资所有的专门投资公共领域投资基金PIC(Public Investment Corporation Ltd),持有13.72%的N股。从国别分类来看,南非投资者、北美投资者和英国投资者分别持有Naspers N股的41.54%、30.07%和12.94%,亚洲和欧洲投资者只分别占N股的6.36%和5.71%。

除此之外,由于投票权和分红权的分离,对Naspers拥有最大投票权的其实是Koos Bekker(简称Koos)和Jacobus D. T. Stofberg(简称Stofberg)两位自然人,二者均参与了1985年那一次重要的公司转型。

Koos和Stofberg现在已经分别70岁和67岁了,前者早在2005年就出售了持有的Naspers N股股票,并在2007年买下了南非开普敦一个600公顷的酒庄,后者曾经是普华永道会计师事务所前身Cppers&Lybrand的合伙人,应该可以称得上是金字塔尖的注册会计师了。

除了大股东南非报业集团Naspers,腾讯目前公开可查的股东还包括持股8.36%的马化腾(通过全资子公司Advance Data Services Limited持有)和持股0.58%的刘炽平(现任腾讯总裁)。

其中,马化腾在2020年1至6月累计减持了腾讯控股1464.78万股股票,合计套现62.66亿元,同期刘炽平累计减持340万股股票,合计套现16.33亿元。

与“急流勇退”的Naspers形成反差的,是年内6次公开表示加仓腾讯的段永平,最后一次公开加仓在2022年10月25日凌晨,段永平在雪球上表示“又买了一点,虽然不知道发生了什么”,但其此前也曾表示,腾讯股票只占其1%仓位。

除此之外就是不断加仓的腾讯自己。市界统计,2005年以来,腾讯在14个年份都有回购记录,其中大多年份的回购金额都控制在13亿元以下,但2021年和2022年回购金额分别达到21.58亿元和211.63亿元,后者相当于腾讯控股2022年一季度的净利润规模。

显然,在当前的博弈中,腾讯已然拿出了相当的诚意。

腾讯的底色

被大股东减持的腾讯,如今赚钱能力如何呢?

从业绩来看,近10年腾讯控股的收入和净利润基本保持波动上涨,但增幅有所下降,直到2022年上半年,情况发生了变化——1至6月腾讯控股收入和净利润分别同比减少了1.94%和53.48%,均是10年来首次下降的中报数据。

拆分来看,2022年一季度和二季度收入分别为1354.71亿元和1340.34亿元,同比增幅分别为0.01%和-3.83%;净利润下跌更为明显,分别为234.13亿元和186.19亿元,同比减少了50.98%和56.28%,上半年的净利率也从去年同期的33.48%降至15.94%。

对于即将发布的三季报,包括中信证券、天风证券在内的多家券商,均在研报中预计收入和净利将同比下滑1%至3%左右。

放眼港股,腾讯上半年净利润排名从去年的第6名跌至第17名,在A股则相当于从第5名跌至第16名,但日均收入和净利润也依然高达14.77亿元和2.3亿元。

具体来说,业绩下滑的原因无非是当前多个业务板块遇到的增长瓶颈。

当前腾讯收入主要来自增值服务、金融科技及企业服务、网络广告三个部分,2022年上半年,三个业务板块分别带来收入1444.21亿元、849.76亿元和366.26亿元,同比增幅分别为-0.02%、5.01%和-17.98%。

具体来说,占比最高的增值服务包括游戏、视频号、腾讯视频、QQ音乐几个业务板块的付费项目(其中游戏收入占六成);占比第二的金融科技及企业服务,包括支付、理财等服务的佣金,以及针对企业客户的云服务;广告业务则包括出现在微信、QQ和腾讯视频、QQ音乐上的所有投放广告。

虽然近10年来腾讯收入净利润整体呈现出增长放缓、盈利能力下滑的情况,但对于当前万亿级体量的腾讯控股而言,这种趋势属于预期内的正常走向。

意外的是,疫情以来一系列因素导致其游戏、广告、支付等业务受到不同程度的影响,而2018年开始的以腾讯云为代表的To B业务又还未能撑起整体的增长大任,这才使腾讯突然陷入“青黄不接”的尴尬处境。

整体来说,腾讯短期内业绩下滑,外因多于内因,但其根本优势依然突出。

最重要的王牌始终未变,就是腾讯旗下包括微信、QQ在内的社交软件所拥有的大量用户,这为其后续开展各类业务提供了一个天然流量池。

2022年6月末,腾讯旗下微信(及WeChat)和QQ的月活用户数分别达到12.99亿和5.69亿,相比之下,2022年一季度阿里在中国零售市场的移动月活用户为9.39亿,拼多多则为7.51亿。

我们可能不一定每天都会购物,但大部分人确实每天都会打开微信很多次。

以此为基础,腾讯依然是游戏界的“王者”——旗下《王者荣耀》与《和平精英》是业内使用时长最高的两款游戏;微信支付是网络支付两大巨头之一;腾讯视频在2022年6月份的日活用户数比第二名领先20%以上;QQ音乐则有周杰伦作为加持,付费会员同比实现8300万的增长。

未来不论是发力短视频还是元宇宙,腾讯依然可以此为“护城河”,利用流量和资金优势迅速构筑竞争力。

回顾腾讯控股2018年那一次大跌——在游戏业务发展不顺的背景下,其全年收入净利润出现明显的放缓,股价更是历时9个月,从456港元跌至241港元,接近腰斩。

之后腾讯发力To B业务,开始调整组织架构,同时走上降本增效之路,净利润重回高增长路径,股价也在2021年2月创下747.1港元/股的新高,对应市值几乎站上7.2万亿港元。

当下腾讯似乎面临更为被动的一个局面——收入净利润不止放缓,而是在外部压力下出现下跌,股价历时8月有余从747港元跌至当前206港元,跌幅超过70%,年内用于回购的212亿港元更是上市以来累计回购金额的3倍左右。背后既是腾讯的实力,也是它的压力。

这显然是腾讯的又一个十字路口。

对腾讯而言,既要面临短期内市场对其的严峻考验,也要解决新旧业务长期生命力的存续问题;对投资者而言,或许就是对价值投资所需定力和耐力的终极考验。

参考资料:

《南非公司投资腾讯18年狂赚4000多倍,背后到底是谁?中国几无人知》,Dot机构投资者社区

本文来自微信公众号“市界”(ID:ishijie2018),作者:林夏淅,36氪经授权发布。

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