近段时间，雅士利国际(01230.HK)真可谓是体验了一把市场“明星”的感觉。

先是在3月14日经历了一番诡异的股价暴涨后，雅士利国际迅速发布了停牌公告，此举顿时引发了不少投资人的关注和猜测。在停牌两天后，雅士利对外宣布，将于3月17日复牌，同时又公布了蒙牛乳业(02319.HK)拟私有化公司的消息，再一次引爆了资本市场的舆论风向。

紧接着，在3月30日晚间，雅士利又交出了一份增收不增利的2021年业绩报告。而在同一天，雅士利又因在瑞哺恩奶粉广告宣传中，声称是“最接近母乳的奶粉”“亲乳奶粉”而涉嫌违法，被广州市黄埔区市场监管局做出行政处罚，罚款20万元。

从上述一系列事件不难看出，现在的雅士利似乎陷入了内忧外患的发展困境。那么雅士利究竟面临着哪些问题？而雅士利的未来又将何去何从？这一切都值得我们去探究一二。

婴幼儿奶粉：有心栽花花不开？

财报数据显示：2021年雅士利实现全年营收44.35亿元，同比增长21.5%；净利润亏损0.81亿元，相较于2020年盈利1.01亿元，由盈转亏。

对于2021年的亏损，雅士利解释为受到多美滋业务商标一次性减值人民币2亿元的影响，剔除这部分减值，公司股权持有人应占溢利为人民币1.18亿元。

但有意思的是，据雅士利财报显示，其营收支柱奶粉产品分部在2021年实现营收36.5亿元，较去年上升22.7%，而增收的主要原因是成人奶粉销售收入大幅上升。

尽管财报并未正面披露雅士利婴幼儿奶粉和成人奶粉业务的各项具体数据，但从成人奶粉带动营收增长，多美滋经营状况未达预期导致雅士利整体净利亏损，能否推测出雅士利婴幼儿奶粉业务的整体成绩或许不太完美？

而拥有瑞哺恩、多美滋和朵拉小羊三大婴幼儿奶粉品牌的雅士利为何会出现这一情况？

在向善财经看来，或许有内外两方面原因：一是外因即蒙牛的收购和“热心”干预。

从时间线来看，雅士利的发展轨迹大致以2013年为分界线，分为独立经营时期和被蒙牛收购两个阶段。独立经营时期自不必多说，而命运的转折点就在于2013年雅士利被蒙牛用超百亿港元的价格成功收购。

在蒙牛的“热心”干预下，雅士利先后经历了2014年达能入股、2015年蒙牛旗下的奶粉品牌“欧世”与2016年达能“多美滋”的并入，紧接着2017年羊奶粉品牌朵拉小羊与2020年瑞哺恩的推出与焕新，雅士利婴幼儿奶粉业务的三大品牌矩阵就此形成。

但即使蒙牛在雅士利婴幼儿奶粉业务上如此费心费力，可奈何“有心栽花花不开”。

据天眼查APP显示，2013年雅士利被蒙牛收购时的营收为38.9亿元，净利润为4.38亿元。但在2014-2017年间，雅士利的营收却出现连续下滑。而从2017年开始，雅士利的营收虽然有所反弹，但其业绩增速依然缓慢，而如今又出现了增收不增利的尴尬情况。

之所以出现这种情况，一方面在于被蒙牛收购后，雅士利虽然获得了市场资源方面的优势，但却没能留住其原有的管理团队，导致其新生的内部管理相对薄弱。

另一方面欧世、多美滋和朵拉小羊等不同奶粉业务品牌的相继加入，使得雅士利在2013年被蒙牛收购后，不是在进行内部管理调整，就是走在多品牌整合的路上。短时间内被蒙牛“投喂”的品牌资源太多，而雅士利的内部消化能力或又相对不足，这就进一步加剧了雅士利管理层的矛盾。

在这一过程中雅士利不仅出现了定位不清、主导作用不明等一系列管理问题，同时还严重挫伤了雅士利原有管理团队的积极性，致使雅士利错过了2016年配方乳粉注册制带来的短暂的市场红利期，由此被飞鹤、君乐宝们拉开了市场差距。

二是内因，即雅士利产品和品牌营销缺乏市场优势。

一方面随着我国新生儿出生率增速放缓，婴配奶粉市场进入存量竞争阶段，再加上新国标和二次配方注册制启动，婴配奶粉行业进入了从奶源到生产工艺，再到乳业安全指标等全方位的质量竞争时代。

而相比之下，雅士利虽然也是大品牌，但在产品和营销层面却问题频出。如雅士利国际的前身为施恩婴幼儿营养品有限公司，同样在2008年三聚氰胺事件中被波及，而且在相当长的一段时间内深受“结石宝宝”的父亲郭利事件的舆论影响，这在一定程度上影响了人们对雅士利的产品和品牌印象。

而雅士利旗下的多美滋先是在2013年被恒天然肉毒杆菌乌龙事件波及影响，而后在被雅士利整合后，2018年多美滋Mamil黄金婴儿配方奶粉1段奶粉在新加坡又被检测出对新生儿感染致死率高达40%~80%的阪崎肠杆菌，这使得不少宝妈们对多美滋奶粉避之不及。

另一方面随着我国婴配奶粉市场大盘的萎缩，国内婴配奶粉市场目前正呈现出冰火两重天的局面，一边是飞鹤、君乐宝等国产奶粉的逆势崛起与疯狂收购扩张；另一边是美赞臣等外资奶粉品牌的退潮撤离。

从这些表象其实不难看出，国内婴配奶粉市场如今似乎正处于行业整合加速、品牌市场集中度提升的关键期，而这也意味着国产婴配奶粉或许正在走向成熟阶段，最终的市场格局正在形成。

而在这一特殊时期，即使企业品牌只想要固守原有的市场份额，但随着婴配奶粉市场集中度的提升，行业马太效应愈发凸显，安于现状的奶粉品牌未来依然难逃被奶粉大厂所蚕食的风险。

换句话说，现在的婴配奶粉品牌们基本都面临着“不进则退”的发展现状。而如今雅士利旗下的明星品牌瑞哺恩却因宣传亲乳而被处罚，这无疑给雅士利婴配奶粉业务的发展前景又增添了一丝阴霾。

成人奶粉：无心插柳柳成荫？

关于2021年雅士利成人奶粉业务营收大幅上升，其实并不意外。因为在去年年中业绩报告中，雅士利成人奶粉业务实现净收入同比增长94%，同样带动了整个奶粉产品分部的营收增长。

那么雅士利成人奶粉业务为何会连续实现营收大增？其背后的市场增长逻辑是什么？

在向善财经看来，雅士利成人奶粉的增长其实是踩中了银发经济风口下的健康消费趋势。而成人奶粉本质上属于营养保健品的细分品类，其增长逻辑与保健品有着异曲同工之妙。

一方面成人奶粉市场广阔，且购买人群与保健品消费人群大致吻合。

据最新公布的2021年人口数据显示，2021年我国出生人口1062万人，人口出生率为7.52‰。16-59岁的劳动年龄人口为88222万人，占全国人口的比重为62.5%；60岁及以上人口26736万人，占全国人口的18.9%。

仅从数据对比层面不难看出，成人奶粉的理论市场空间远超婴配奶粉的市场规模。而且随着我国人口老龄化的持续，成人奶粉将长期处于市场增量阶段，这比处于存量竞争的婴配奶粉明显更具市场想象力。

除此之外，成人奶粉的购买人群与保健品的消费人群大致吻合，主要分为两类：一是中老年人；二是年轻人。

一直以来，消费升级好像只发生在年轻人身边，而消费能力更强的大批70后、80后却似乎与之无缘。

事实上，据AgeClub旗下独立咨询品牌NewAgingPro对中国一二三线城市的大量中老年用户深入调研后发现，70、80后成长于改革开放年代，普遍接受较好的教育。同时还赶上了中国加入WTO、房地产市场大发展、互联网全面普及的社会阶段，消费观念受到西方现代生活方式很大影响，手里有钱，也敢花钱、愿花钱。

这是传统保健品长盛不衰的一大原因，也可能是成人奶粉颇具市场“钱景”的关键。

而且即使部分中老年群体不愿在成人奶粉等营养保健品领域消费，但注重养生保健的另一批消费主力军即年轻人们却并不吝啬于为父母购买相关的营养保健品，而雅士利成人奶粉的快速增长或许正是乘上这一东风。

另一方面健康意识提高，功能性成人奶粉比保健药品更容易被中老年人和年轻子女所接受。

在疫情的影响下，健康意识被国民空前的重视，这就为成人奶粉的崛起做好了市场铺垫。

此外，在不少人心中都或多或少有着药食同源的中医文化认知，是药三分毒的观念，让不少人对于养生保健更倾向于食补而非药补。而成人奶粉正是弱化了保健品”药“的属性，而强化了其营养功能价值，使其更容易被老年人和年轻子女们接受。

而且现在市场上的成人奶粉早已不只是简单的补钙促吸收，而是针对中老年人的健康问题有了专业性更强的功能性奶粉。

以蒙牛雅士利的成人奶粉品牌悠瑞为例，其分别针对中老年人常见的肠道活力、骨骼肌肉、骨骼健康、血糖平衡和心血管健康问题推出了五大奶粉系列。而这也与《2020天猫成人奶粉行业趋势报告》中显示的，消费者购买成人奶粉的主要诉求点集中在骨膝健康、激活免疫力、心血管健康、肠道健康等消费趋势相契合。

从这个角度看，雅士利成人奶粉业务之所以实现了大幅增长，关键就在于其提前抓住了成人奶粉市场上升的红利期。

不过值得注意的是，虽然从理论市场空间和消费逻辑来看，成人奶粉似乎颇具市场想象力，但实际上，成人奶粉赛道同样也面临着诸多难题。

一方面由于亚洲人普遍缺乏食用奶制品的饮食习惯，所以相当一部分消费群体存在乳糖不耐受的问题。另外在婴幼儿时期，人体可以产生足量的乳糖酶，将乳糖分解成半乳糖和葡萄糖供人体吸收。但随着年龄增长，乳糖酶数量逐渐减少，导致乳糖无法分解，出现腹泻、腹胀甚至呕吐等症状，而这就意味着并非所有的成年人都适合喝奶。

另一方面婴配奶粉是大部分婴幼儿的唯一口粮，属于刚性消费；而成人奶粉则属于改善型消费，且有着诸多营养平替品。而这就要求蒙牛雅士利、伊利等乳企，不仅要在成人奶粉的专业功效方面持续深耕，使用户能切实感受到奶粉带来的健康价值；同时还要注重奶粉的口感、奶香味等细节问题，毕竟与婴幼儿相比，影响成人选择奶粉的因素有很多，而其中的口感问题更是绕不开关键。

但相比红海一片的婴配奶粉市场，处在市场上升期的成人奶粉依然有着不错的发展前景。而在这条赛道上，蒙牛雅士利、飞鹤、君乐宝和伊利等乳企巨头们也早已有所布局，但成人奶粉能否成为乳企新的市场突破口，这或许将由时间来见证。